"Les marchés boursiers ont fort monté et sont chers…". Vraiment?

A RETENIR:

  • Le fait du jour – "Les marchés boursiers ont fort monté et sont chers…". Vraiment? On entend et lit souvent que les marchés boursiers sont devenus chers. Mais est-ce vraiment le cas? D’abord, grâce à la forte hausse des bénéfices, les valorisations moyennes ont diminué ces derniers mois. Par ailleurs la prime de risque est toujours largement en faveur des actions. Enfin la bourse d’aujourd’hui n’est plus du tout celle d’hier, de même que les valorisations des nouveaux secteurs dominants. Alors chers ou pas les marchés? Explications ci-dessous.
  • Nouvelles économiques et financières: Au Royaume-Uni, le taux de chômage a un peu reculé à 4.6% entre mai et juillet, contre 4.7% pour les 3 mois précédents. C’est l’HORECA, grâce notamment à la fin de la plupart des restrictions sanitaires, qui a permis une offre record d’emplois. Aux Etats-Unis, la très attendue statistique de l’inflation s’est affichée moins forte qu’attendue en août par rapport à juillet. Elle a ralenti (pour la 1ère fois depuis octobre 2020) à 0.3% sur un mois (contre 0.5% en juillet) alors que les économistes prévoyaient 0.4%. Sur un an, l’inflation atteint 5.3% en août contre 5.4% en juillet. Cela conforte l’opinion générale et surtout celle de la FED que la surchauffe des derniers mois est temporaire.
  • A propos des marchés boursiers: Si l’Europe a quasiment terminé inchangée hier, les marchés boursiers américains ont terminé davantage en baisse, malgré un chiffre d’inflation US à priori plutôt rassurant. L’Europe a pu profiter de la bonne tenue des actions des semiconducteurs alors que par contre celles des services aux collectivités pâtissaient d’une mesure du gouvernement espagnol. A Wall Street, tous les secteurs étaient en recul et en particulier ceux à connotation plus cyclique. On aura aussi noté l’effondrement des actions du secteur des casinos cotés aux USA après que Macao ait décidé de durcir la règlementation en matière de jeux…
  • Bourses asiatiques et tendances prévues aujourd’hui: Ce matin (7h30), les marchés boursiers asiatiques sont tous en baisse, Tokyo perdant 0.4%, Hong Kong 1.5% et Shanghai-Shenzhen 1%. Les dernières statistiques chinoises ont montré un fort ralentissement de la croissance des ventes au détail, les restrictions sanitaires ayant frappé les dépenses de consommation et les voyages pendant la période de pointe des vacances d'été. Ces chiffres alimentent les craintes que la reprise économique mondiale perd de sa vigueur. Les contrats à termes (futures) sur les marchés boursiers occidentaux font par contre montre de plus d’optimisme, l’Europe et les USA pourraient ouvrir en hausse lors des premiers échanges de la journée.
  • Aujourd’hui, au niveau économique, on connaîtra en début de journée le chiffre d’inflation au Royaume-Uni et en France pour le mois d’août. On aura aussi le chiffre des faillites en France pour le mois dernier. En zone euro, on disposera de la production industrielle en juillet. Enfin, aux USA, seront publiés l’indice d’activité "Empire State" pour le mois de septembre ainsi que le chiffre de la production industrielle pour le mois d’août. Au niveau des résultats de sociétés, Inditex (connue surtout pour Zara) publiera ses résultats trimestriels.

Le fait du jour - "Les marchés boursiers ont fort monté et sont chers…". Vraiment?

On entend et lit régulièrement que les marchés boursiers sont actuellement (trop) chers, historiquement parlant. Selon certains il y a donc même logiquement un risque sérieux de forte baisse et qui ne serait pas très éloigné…

D’abord soulignons que personne dans l’histoire boursière, y compris les "gourous" ou stratèges célèbres, n’a jamais pu anticiper de manière permanente et chronique l’évolution des marchés. Certains ont eu raison à un moment donné, mais aucun ne pourrait se prévaloir d’avoir TOUJOURS eu raison et d’avoir en quelque sorte, selon l’expression consacrée, une "boule de cristal"…

Les marchés boursiers ont, par définition, un côté imprévisible à cause notamment d’événements ou facteurs exogènes qu’on n’avait pas vu venir ou dont on avait sous-estimé l’impact. On rappellera ainsi, par exemple, les 2 chocs pétroliers des années ’70, le "black Monday" de 1987, la bulle internet de la fin des années ’90, les attentats du 11 septembre 2001, la crise financière de 2008 ou encore l’actuelle pandémie… Bref, à tout moment, les marchés boursiers peuvent connaître un "retour de manivelle", plus ou moins violent, d’autant s’ils ont beaucoup monté et s’ils sont considérés comme ayant une valorisation historique élevée. Comme c’est le cas pour l’instant…

Et comme on le voit sur le graphe suivant, les marchés boursiers affichent indéniablement un niveau de valorisation élevé (mesuré par le rapport cours/bénéfice ou PER), et particulièrement aux Etats-Unis. C’est d’autant plus interpellant que ceux-ci représentent le poids le plus important au niveau des bourses mondiales, soit un peu plus de 50% de la capitalisation boursière de la planète

Visuel d'illustration

Mais à la vision de ce tableau, un 1er constat s’impose: les marchés sont déjà moins chers qu’il y a quelques moisAlors pourtant que la bourse américaine a gagné près de 23% depuis le début d’année et que l’Europe a progressé d’environ 17% sur la même période. Si les niveaux de valorisation ont ainsi baissé c’est parce que les résultats de sociétés ont clairement surpris. Durant le 2e trimestre 2021, une large majorité de sociétés ont publié des résultats supérieurs aux attentes (+/- 88% aux USA et +/- 64% en Europe). Sectoriellement, les sociétés financières et celle de l’énergie ont impressionné particulièrement, de même que l’important secteur technologique américain.

Globalement ce sont surtout les secteurs à connotation cyclique (consommation cyclique ou discrétionnaire, énergie, financières, industrielles et matériaux) qui ont montré le retournement bénéficiaire le plus spectaculaire, la reprise économique leur servant de tremplin. Inversement les secteurs défensifs comme la consommation de base ou les soins de santé ont enregistré des croissances plus faibles.

Comme le soulignait la banque Lazard en juin dernier (Les marchés actions sont-ils trop chers? – Tribune Lazard Frères Gestion (lazardfreresgestion-tribune.fr) , "Sur les valeurs de l’indice MSCI Europe, le rapport cours/bénéfice (PER) est revenu à son plus haut niveau sur les 20 dernières années (sans atteindre toutefois le pic de la bulle Internet en 2000), et ceci quelle que soit la méthode de calcul retenue: PER sur les résultats 2020, PER sur les résultats anticipés à 12 mois ou PER de Shiller (lissé sur l’ensemble du cycle économique). D’autres ratios aboutissent à ce même constat de cherté des actions.".

Mais Lazard ajoutait, 2e constat intéressant, qu’ "Il est important de prendre en compte le surplus de rendement apporté par les marchés actions (dividendes) face aux marchés obligataires (intérêts). C’est la notion de « prime de risque » ou de « rémunération du risque". Et le constat s’avère très favorable aux marchés d’actions, qui offrent actuellement une prime de risque consistante (3% environ) face aux actifs les plus sûrs du marché obligataire (taux d’emprunt allemand à 10 ans), en ligne avec la moyenne des 20 dernières années. Cette prime s’avère très supérieure à la période pré-2008, où les actions et les obligations offraient, en Europe, des rendements équivalents. Surtout, la situation diffère des bulles de 1973, 1989 (Japon) et 2000, où les primes de risque offertes par les actions étaient tombées à des niveaux largement négatifs face aux marchés obligataires. De ce point de vue, l’attractivité des actions semble toujours au rendez-vous et permet de relativiser leur apparente cherté ».

Mais il me semble qu’un élément est rarement pris en compte et justifie que la cherté actuelle des marchés doit être, non pas niée, mais relativisée: la composition des marchés boursiers a fortement évolué par rapport aux dernières années et encore plus si on remonte davantage dans le passé.

Comme les actions américaines représentent, et de loin, le poids le plus important au niveau mondial, prenons comme référence l’indice S&P 500. A l’aube du 19e siècle, les chemins de fer représentaient la pondération la plus importante des entreprises cotées (environ 60%). Entre 1920 et 1960, l’énergie (pétrole) et les matières premières dominaient la cote (+/- 30% de l’indice). Actuellement, ça a à nouveau complètement changé, ce sont les valeurs technologiques qui représentent le secteur le plus important (environ 28%).

3e constat intéressant: sans remonter fort loin dans le passé, on voit  donc ainsi que l’indice S&P 500 a fortement changé. Si on ne reprend que les 20 plus importantes sociétés de l’indice en 1995 et en 2020, la composition est très différente (Most Valuable Companies: The Last 25 Years - Business History - The American Business History Center). En 1995, les principales actions de l’indice faisaient partie de secteurs très différents sans que l’on voie une domination particulière de l’un d’entre eux. Toutefois la "vieille économie" ou "économie classique" était largement représentée avec General Electric, ExxonMobil, Coca-Cola, Wal-Mart, Altria-Philip Morris, Merck, Procter & Gamble, etc.

En 2020, changement de décor assez radical, les fameux GAFAM (Google, Amazon, Facebook, Apple et Microsoft) occupent sans contestation les 5 premières places, le secteur technologique se taillant donc la part du lion de l’indice. A noter que si Intel fait encore partie du Top 20, IBM et Motorola, les technos de l’ "ancienne génération" ont reculé dans le classement…

graphique: les 20 plus grosses fortune des entreprises en 1995
graphique: les 20 plus grosses fortune des entreprises en 2020

Cette évolution a en fait accéléré les dernières années car si on remonte seulement 5 ans en arrière, en 2016 donc, Apple, Google et Microsoft occupaient les 3 premières places alors que Facebook était seulement 6e et Amazon 9e.

Passant alors des actions individuelles aux secteurs, le tableau suivant est éloquent: entre fin 2016 et mi-2021, le poids du secteur technologique a sensiblement augmenté, passant de 20.77% à 27.43%, alors que tous les autres secteurs soit perdaient sensiblement du poids (consommation de base ou "staples", énergie, financières, industrielles) soit n’évoluaient guère (consommation cyclique ou discrétionnaire, soins de santé, matériaux, services aux collectivités ou "utilities" et immobilier). Le secteur communications (ayant succédé aux télécoms), a aussi pris de l’importance grâce à la connotation technologique de groupe tels que Google, Facebook ou Netflix. A noter enfin que le secteur de la consommation cyclique comprend également des sociétés importantes, à connotation "technologique" ou "nouvelle économie" comme Amazon ou eBay, ce qui explique aussi son poids grandissant.

tableau : US stock Market

Partant de là, 4eme et dernier constat intéressant:

  • sur les 5 dernières années, le poids des secteurs technologique, communications et consommation cyclique a augmenté sensiblement ; à eux 3 (comprenant les principaux géants de la nouvelle économie) ils comptent actuellement d’ailleurs pour plus de 50% de l’indice S&P 500.
  • Inversement les secteurs occupant les positions suivantes, 4 à 6 (financières, soins de santé et industrielles), ont vu leur poids diminuer.
  • Or en termes de valorisation, les ratios cours/bénéfices (PER) des 3 premiers secteurs sont d’une part plus élevés et, d’autre part, ont fortement évolué à la hausse, par rapport aux 3 secteurs suivants.
  • Mais si ces ratios de valorisation des entreprises à connotation technologique ou « nouvelle économie » sont classiquement plus élevés, c’est amplement justifié par les taux de croissance bénéficiaire également (beaucoup) plus importants que la moyenne des autres secteurs. Ainsi sur les 20 dernières années par exemple, le taux de croissance annuel composé (CAGR) de Microsoft est de 16.9%, celui d’Amazon est de 20% et celui d’Apple est de 35.2%!
  • On peut donc en conclure que la bourse américaine est non seulement (beaucoup) plus technologique que les dernières années mais aussi que la valorisation des 3 secteurs concernés est plus élevée que les autres. Ce qui explique, pour une bonne part, la hausse de la valorisation de l’indice S&P 500!
  • En d’autres termes, comparer le PER actuel de la bourse américaine à celui d’il y a quelques années devrait être relativisé, les composants de cette bourse ayant fortement changé ainsi que leur valorisation…
tableau illustration

Ce dernier constat d’un marché américain à forte connotation technologique – et avec des valorisations importantes – est enfin confirmé par le ratio CAPE (tableau suivant) ; pour rappel le CAPE (Cyclically Adjusted Price-to-Earnings ratio) ou Shiller PER est un ratio d’analyse financière proche du PER classique mais il se calcule en divisant la capitalisation boursière par la moyenne du résultat net sur 10 ans, ajusté avec l'inflation.

On voit d’ailleurs sur ce tableau qu’au 30 juin dernier, le CAPE des 3 secteurs renfermant les plus grandes sociétés technologiques, ou de la nouvelle économie, est de loin le plus important (à l’exception du petit et particulier secteur immobilier américain). L’important secteur technologique n’est d’ailleurs pas loin d’avoir doublé sa valorisation par rapport à fin 2018!

Tableau CAPE ration par secteur

En conclusion, si les marchés sont "chers" actuellement c’est justifié par des résultats largement meilleurs qu’attendus, une prime de risque toujours attractive et une connotation boursière de plus en plus technologique ou "nouvelle économie". Ce dernier facteur va de pair avec des ratios de valorisation supérieurs (aux secteurs plus traditionnels) justifiés par des taux de croissance également supérieurs à la moyenne.

Nouvelles économiques et financières: 1er ralentissement de l’inflation US depuis des mois!

Au Royaume-Uni, le taux de chômage a un peu reculé à 4.6% entre mai et juillet, contre 4.7% pour les 3 mois précédents. C’est l’HORECA, grâce notamment à la fin de la plupart des restrictions sanitaires, qui a permis une offre record d’emplois.

Aux Etats-Unis, la très attendue statistique de l’inflation s’est affichée moins forte qu’attendue en août par rapport à juillet. Elle a ralenti (pour la 1ère fois depuis octobre 2020) à 0.3% sur un mois (contre 0.5% en juillet) alors que les économistes prévoyaient 0.4%. Sur un an, l’inflation atteint 5.3% en août contre 5.4% en juillet. Cela conforte l’opinion générale et surtout celle de la FED que la surchauffe des derniers mois est temporaire.

Evolution des marchés boursiers: Recul généralisé mais limité

Tableu des principaux indices boursiers au 14/09/2021

Les bourses européennes ont clôturé la séance d’hier quasiment au même niveau que lundi soir (-… 0.01% pour l’indice Stoxx 600!) malgré un chiffre d’inflation américain plutôt rassurant (voir ci-dessus).

4 secteurs ont néanmoins surperformé emmenés par les actions technologiques (+1.4%), l’important secteur des semiconducteurs européens jouant à nouveau les locomotives. Les soins de santé ont également bien performé (+0.8%), moins grâce à la performance des sociétés pharmaceutiques que celle des équipementiers et des biotech.

Le secteur industriel, ceux des services aux collectivités et de l’immobilier ont aussi progressé mais de manière extrêmement limitée (entre 0.03 et 0.16%).

Du côté des perdants du jour, les plus à plaindre étaient les financières (-0.8%) et les matériaux (-0.7%). Parmi les financières, on aura noté la chute de la petite société d’assurance polonaise PZU (-6.4% et principale baisse de l’ indice Stoxx 600 Europe), récemment rétrogradée par JP Morgan.

Parmi les actions les plus attaquées hier, on aura remarqué celles des services publics espagnols (services aux collectivités), Endesa chutant en particulier de 5.2% de même qu’Iberdrola (-1.7%). Le Premier ministre espagnol Pedro Sanchez a déclaré que le gouvernement chercherait à "rediriger" les bénéfices exceptionnels des entreprises d’électricité vers les consommateurs en "plafonnant les factures de gaz et en réduisant le montant des factures d'électricité" et cela en vue de réduire l’impact des prix record de l’énergie.

Par contre, l’action vainqueur du jour aura été la société britannique JD Sports (chaussures et vêtements de sport et de loisirs) en hausse de presque 10%. La société a annoncé que ses ventes avaient explosé de 52% sur un an et même de 30% par rapport aux niveaux d’avant-pandémie. Grâce aux acheteurs anglais et américains en particulier, les bénéfices ont dépassé toutes les attentes et, logiquement, les prévisions annuelles ont été révisées à la hausse.

Signalons aussi la belle hausse (+6.8%) de la danoise Pandora (bijoux) après un communiqué faisant état de chiffres prévisionnels qui ont plu aux analystes. Un communiqué de la hollandaise DSM (+4.5%, chimie de spécialités) a également eu le même effet sur les analystes car laissant entrevoir une simplification bénéfique de sa structure.

A Wall Street les marches ont baissé plus franchement qu’en Europe, l’indice S&P 500 perdant 0.57% et le Nasdaq 0.45%. Dans ce contexte un peu morose, aucun secteur n’a émergé, tous finissant dans le rouge.

Les secteurs à connotation plus cyclique, plus dépendant à priori de l’économie, sont ceux qui ont le plus corrigé: l’énergie (-0.55%), les financières (-1.41%), les industrielles (-1.23%) et les matériaux (-1.17%). A noter que le secteur de l’énergie n’a pas profité de prix du pétrole toujours en phase haussière, le baril de Brent ayant même dépassé les 74 USD, un niveau qu’il n’avait plus atteint depuis un mois et demi. Les autres secteurs ont limité leurs pertes entre 0.88% (services de communication) et 0.12% (soins de santé).

La Chine renforçant la régulation dans de nombreux secteurs a cette fois touché le lucratif secteur des casinos cotés (secteur de la consommation cyclique) aux USA. Ainsi les actions de Wynn Resorts (-10.9%), Las Vegas Sands (-9.8%), et d'autres sociétés de jeu qui opèrent à Macao ont fortement chuté mardi après que le gouvernement de Macao a déclaré qu'il allait renforcer son contrôle sur l'industrie des casinos.

La ville chinoise est le plus grand marché de jeux d'argent au monde en termes de revenus. La pandémie a entamé les revenus des casinos. Les revenus des jeux d'argent à Macao ont chuté le mois dernier à 554 millions USD, leur plus faible total mensuel cette année, selon le Wall Street Journal. En 2019, avant la pandémie, la ville a enregistré en moyenne 3 milliards USD de revenus mensuels de casino…

Autre perdant important du jour, la société de média Comcast (-7.3%) après une déclaration du directeur financier du groupe selon lequel les ajouts d'abonnés Internet de Comcast dans le secteur du câble ont ralenti "un peu" à la fin du mois d'août parce que le ralentissement de la pandémie a interrompu les schémas traditionnels des clients qui retournent au travail ou à l'école.

Pas de mouvements importants et vraiment significatifs parmi les actions haussières hier.

A noter enfin qu’Apple a baissé de près d’1% malgré sa "keynote" où la société a présenté son nouveau portable, l’iPhone 13 et sa nouvelle version de l’iPad.

Les tendances boursières du jour: l’Asie en retrait mais futures en hausse

Ce matin (7h30), les marchés boursiers asiatiques sont tous en baisse, Tokyo perdant 0.4%, Hong Kong 1.5% et Shanghai-Shenzhen 1%.

Les dernières statistiques chinoises ont montré un fort ralentissement de la croissance des ventes au détail, les restrictions sanitaires ayant frappé les dépenses de consommation et les voyages pendant la période de pointe des vacances d'été. Ces chiffres alimentent les craintes que la reprise économique mondiale perd de sa vigueur.

Les contrats à termes (futures) sur les marchés boursiers occidentaux font par contre montre de plus d’optimisme, l’Europe et les USA pourraient ouvrir en hausse lors des premiers échanges de la journée.

Annonce(s) du jour à prendre en compte

Aujourd’hui, au niveau économique, on connaîtra en début de journée le chiffre d’inflation au Royaume-Uni et en France pour le mois d’août. On aura aussi le chiffre des faillites en France pour le mois dernier. En zone euro, on disposera de la production industrielle en juillet. Enfin, aux USA, seront publiés l’indice d’activité "Empire State" pour le mois de septembre ainsi que le chiffre de la production industrielle pour le mois d’août.

Au niveau des résultats de sociétés, Inditex (connue surtout pour Zara) publiera ses résultats trimestriels

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