Temps de repenser le style d’investissement entre Growth et Value?

Depuis une décennie, le marché américain et plus particulièrement les sociétés dites de croissance "Growth" ont surperformé l’ensemble des autres régions et les autres types de sociétés dites "Value". La dominance américaine sur la technologie a façonné notre société de nombreuses manières. Cette dominance technologique leur a permis de créer des pans entiers de nouvelles rentabilités. Cette forte rentabilité peu impactée par les cycles économiques fait que ces sociétés sont appelées "à maturité ou duration longue". Les taux d’intérêts, utilisés pour discounter les profits futurs comme le montre la formule ci-dessous, ont amplifié la surperformance des valeurs de croissance. Or, depuis de nombreuses années, les taux d’intérêts diminuent et sont proche de zéro aujourd’hui pour contrer la faiblesse de la croissance économique et de l’inflation. La valorisation des actions Growth a fortement gonflée depuis la crise financière et la pandémie qui nous ont amené à des taux négatifs. Vous aurez compris que le niveau des taux d’intérêts est important pour la future valorisation de ce type d’actions.

Formule simplifiée de l’actualisation des flux de trésorerie future

FTD: flux de trésorerie disponible

CMPC: Coût moyen pondéré du crédit

TCLT: taux de croissance à long terme

Graphique 1: Indices américains Russel 1000 "Growth"  (en rouge) et Russel 1000 "Value" (en gris) depuis 2008 en base 100 depuis 2009 (source Refinitiv)

Graphique 1: Indices américains Russel 1000 "Growth"  (en rouge) et Russel 1000 "Value" (en gris) depuis 2008 en base 100 depuis 2009 (source Refinitiv)

Graphique 2: Indices MSCI World Growth (en vert) et MSCI World Value (en brun) en performance relative par rapport au MSCI World depuis 2010 (source Refinitiv)

Nous observons clairement que la Stratégie Mondiale Growth surperforme l’indice mondial de +/-45% alors que la Stratégie Mondiale  Value sous-performe de +-35% .

Graphique 2: Indices MSCI World Growth (en vert) et MSCI World Value (en brun) en performance relative par rapport au MSCI World depuis 2010 (source Refinitiv)

Cette différence de performance époustouflante pousse les investisseurs à réexaminer le style d’investissement.

Avant de continuer, il faut rappeler que la sélection d’action a toujours été de comparer le prix actuel par rapport à ses fondamentaux et évaluer si le prix est "juste" par rapport aux attentes futures.

  • L’investisseur Value recherche les sociétés qui sont "bons marchés" par rapport à ses fondamentaux comme les bénéfices futures attendus par le consensus.
  • L’investisseur Growth recherche les sociétés qui pourraient produire une croissance supérieure aux bénéfices attendus par le consensus.

La différence réside donc l’approche du rôle des attentes bénéficiaires.

Que nous dit l’histoire entre ces deux styles d’investissement?

Sur le très long terme, le style Value l’emporte sur le style Growth. Cependant, nous constatons une cassure dans cette surperformance à partir de 2007. Le style Value perd  110% de sa surperformance par rapport au style Growth (Graphique 3)

La cyclicité des rendements entre les 2 styles a poussé les investisseurs à rechercher des phases de rotations dans leurs investissements (Graphique 4).

Graphique 3: Rendements à long terme de MSCI World Value et Growth avec les dividendes nets réinvestis.

Graphique 3: Rendements à long terme de MSCI World Value et Growth avec les dividendes nets réinvestis.

Graphique 4: Chute maximum (drawdown) du US Value relatif au US Growth depuis 1926 sur l’indice des actions US calculé par Fama & French (bleu) et à partir de 1974 sur l’indice MSCI (vert)

Graphique 4: Chute maximum (drawdown) du US Value relatif au US Growth depuis 1926 sur l’indice des actions US calculé par Fama & French (bleu) et à partir de 1974 sur l’indice MSCI (vert)

Ce graphique montre bien que les périodes où le style Value a été délaissé sont les périodes la croissance économique était faible après des crises importantes comme l’après 1929 et l’après 2008 (the Great Financial Crisis -GFC). On peut également voir entre 1945 et 2007 la cyclicité du style Value qui performe mieux lors des sorties de récessions économiques, après un Krach boursier comme dans les années 70 avec les Nifty Fifty (Pepsi, Coca, Gillette, Disne,etc…) et la bulle de 2000.

À la vue de cette rétrospective historique, nous pourrions supposer qu’un retour en faveur du style Value est à l’horizon étant donné :

  • La valorisation du style Value offre une décote historique par rapport au style Growth.
  • La reprise économique qui suit l’après Covid fournit les conditions pour une surperformance du style Value.
  • La valorisation élevée du style Growth augmente son risque si les fondamentaux faiblissent (hausse de taux p.e.). Cette valorisation est élevée car le nombre de sociétés offrant une croissance au-dessus de la moyenne est en baisse. La rareté se paie plus cher.

Le cocktail "valorisation très élevée et hausse de taux d’intérêts" est explosif pour le style Growth.

Et pourtant,  il faut constater que depuis l’après GFC, le style Value n’a plus pu dégager une surperformance  par rapport au style Growth. La plus longue période de surperformance fut de 6 mois.

Comment un investisseur peut-il naviguer dans de telles conditions et être dans le bon sens de la rotation de style d’investissement?

Doit-il attendre cette rotation pour profiter des gagnants Value et abandonner les gagnants Growth ?

Sur les 20 dernières années, le monde a connu des changements séculaires qui augmentent le risque de se baser sur un style d’investissement  de rotation entre Value et Growth :

  • Les industries sont en déclin séculaire (banques, Utilities, Pétrole)
  • La digitalisation (4ème révolution industrielle) divise les entreprises entre gagnants et perdants
  • Le nombre de sociétés ayant une  croissance supérieure à la moyenne se réduit. La composition des indices changent. 
  • Les actifs intangibles sont dominants dans les bilans des sociétés ce qui complexifie la détermination d’une valeur intrinsèque.

En réalité, la séparation entre Value et Growth pourrait bien ne plus être utile car la sélection d’action est la clé pour gérer les risques des deux styles (Value: déclin séculaire, Growth : forte valorisation). Les dernières études basée sur les indices MSCI montrent que 40% des valeurs dans l’indice Value surperforment le rendement médian de l’indice Growth et que dans les indices sectorielles cycliques, l’exposition cyclique est significative dans les deux styles.

En conclusion, nous devons remettre en question si on peut continuer à compter sur la persistance d’une résurgence du style Value ou sur la rotation Value Growth. En lieu et place de cela, l’investisseur devrait regarder au travers de l’univers des sociétés et sélectionner les valeurs qui répondent aux critères d’ appréciation du capital et des objectifs de bénéfices. Pour arriver à cela, il faut plus qu’hier se faire accompagner par un conseiller et des Fund Managers qui peuvent se concentrer sur les valorisation fondamentales, tenir compte des nouvelles forces comme la digitalisation, les actifs intangibles, etc…

Indices MSCI World Growth (en rouge) et MSCI World Value (en gris) en performance relative par rapport au MSCI World (base mauve) depuis 1976

Indices MSCI World Growth (en rouge) et MSCI World Value (en gris) en performance relative par rapport au MSCI World (base mauve) depuis 1976

Indices MSCI World Growth (en rouge) MSCI World Value (en gris)  MSCI World (en mauve) en base 100 depuis 1976

Indices MSCI World Growth (en rouge) MSCI World Value (en gris)  MSCI World (en mauve) en base 100 depuis 1976

Mention légale

Cet article d’actualité ne doit pas être considéré comme une recommandation ou un conseil en investissement.

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