Le monde en images: turbulences sur les marchés financiers

analist Aandelen&Opties KBC Private Banking&Wealth

Le mois dernier, nous suggérions encore que la ‘volatilité’ avait de fortes chances d’être le mot de l'année pour les investisseurs. Et c’est vrai... la volatilité est omniprésente ces jours-ci. Même si l'économie se porte bien dans de nombreux pays, si les résultats des entreprises ont, une fois de plus, surpris positivement, et si la société se normalise après Omicron, les nuages noirs planant sur les marchés financiers ont tourné en véritable tempête. Les pertes encaissées par les Bourses en février ne sont pas minces, et les rendements enregistrés depuis le début de l'année virent au rouge foncé. Les États-Unis ont mieux résisté en février. Il faut dire que les tensions géopolitiques sont dans l'arrière-cour de l'Europe. Nous noterons le coup dur porté à la Bourse de Moscou (-35% depuis le début de l'année), mais aussi quelques résultats particulièrement positifs en Europe, à savoir les Bourses de Lisbonne et de Madrid en Europe méridionale, et la Bourse de Londres, qui ne se contente pas de résister.

Le conflit géopolitique autour de l'Ukraine et de la Russie domine l'actualité mondiale. Pour rétablir la paix, il faut d'abord neutraliser le conflit. De leur côté, les marchés financiers font preuve d'une grande résilience. Ils ont surmonté tous les problèmes assez rapidement. Ainsi par exemple, l'invasion du Donbass a été digérée le jour même, et l'invasion russe du reste de l'Ukraine a été gommée à la Bourse un jour plus tard. La menace de Poutine d'utiliser des armes nucléaires a par ailleurs été quasiment neutralisée dans la journée, après une ouverture dans le rouge vif. Pendant ce temps, les investisseurs sont mis à l'épreuve. 

L'Occident a encore renforcé les sanctions économiques à l’encontre de la Russie. Pratiquement toutes les lignes de crédit du pays ont été coupées. Mais la Russie est également exclue dans d'autres domaines, tels que la culture et le sport.

L'aversion au risque est un phénomène courant. Le rouble russe s’est effondré après l'isolement par l’Occident. Dans un premier temps, la monnaie a perdu plus de 30%. La banque centrale russe a mis le paquet en augmentant les taux d'intérêt de 9,5% à 20%. Les valeurs refuges comme le dollar et le franc suisse en profitent pleinement. L'eurodollar a testé les plus bas annuels autour de la zone 1,11, et la paire EUR/CHF, les plus bas pluriannuels autour de 1,02. Pour les monnaies d'Europe centrale, les dégâts sont plus importants. Elles pâtissent en effet des liens économiques et financiers avec la Russie.

Données macroéconomiques

Malgré tout le pessimisme qui règne dans les salles de marché, les données macroéconomiques restent étonnamment bonnes. En Europe, l'indice PMI de confiance des entreprises a atteint son plus haut niveau depuis l'été dernier. Nous avons enregistré une augmentation de 52,3 à 55,8. Ce ratio reste un bon indicateur pour mesurer la confiance économique sous-jacente. La production a particulièrement augmenté dans le secteur des services. Nous voyons que la pression sur les prix reste élevée mais le lent relâchement des tensions dans les chaînes d'approvisionnement des entreprises apporte progressivement un soulagement. La plus grande préoccupation des entreprises concerne la hausse des salaires et l’augmentation de la facture d’énergie. Et plus le conflit autour de l'Ukraine subsistera, plus les doutes seront nombreux. Comment le conflit va-t-il évoluer? Peut-on espérer une décélération rapide de l’inflation?

Le prix du pétrole franchit la barre des 100 dollars

Compte tenu de la position dominante de la Russie sur les marchés mondiaux des matières premières, l’invasion russe a entraîné une flambée des prix sur tous les marchés des matières premières (énergie, métaux et matières premières agricoles). Jusqu'à présent, il n'y a pas eu de perturbation physique de l'approvisionnement en matières premières essentielles de la Russie vers le reste du monde. Si cela se produit, que ce soit à la suite de sanctions occidentales ou de mesures de rétorsion de la part de la Russie, les prix devraient augmenter plus fortement encore.

L'escalade en Ukraine a donné au prix du pétrole une dernière impulsion pour franchir la barrière psychologique des 100 dollars le baril. Actuellement, le baril de brut se négocie même à 116 dollars. On est loin des prix de 2014. Même si l'approvisionnement reste stable, on peut s'attendre à une hausse des prix du pétrole et du gaz en raison de l'incertitude permanente et des primes de risque géopolitique. Toute baisse des exportations russes serait sans doute partiellement compensée par une augmentation de la production de l'OPEP et la libération des réserves stratégiques de pétrole par les pays de l'OCDE. Si les États-Unis assouplissent les sanctions contre l'Iran, on peut également s'attendre à une augmentation du pétrole en provenance de ce pays. En cas de perturbation de l'approvisionnement russe, des prix de 140-150 USD par baril sont certainement possibles.

Legaz est cependant la matière première ayant la plus grande importance stratégique , ce qui se reflète également dans la forte hausse tarifaire. Il faut dire que la dépendance de l’Europe vis-à-vis des importations de gaz naturel russe représente plus de 40% de sa consommation. L'impact le plus important concerne toutefois les pays d'Europe de l'Est. L'équilibre du marché est très tendu et les réservoirs de l'Europe sont de moins en moins pleins. Heureusement, l'hiver doux contribue à freiner la consommation de gaz sur le continent. Dans un scénario extrême, où l'on assisterait à une perte complète et prolongée de gaz russe, le prix augmenterait encore. Ce nouveau renchérissement aurait un impact significatif sur le revenu disponible des ménages et des entreprises et pourrait nuire à la croissance économique future. Nous considérons que la probabilité de ce scénario est faible, mais elle a certainement augmenté en raison des développements récents.

L'or profite de l’incertitude en tant que valeur refuge, mais le prix du blé s’envole également. L'Ukraine est parfois appelée la grange à blé de l'Europe. Pendant ce temps, le prix du blé a atteint son plus haut niveau depuis l'été 2008. Le prix des métaux tels que l'aluminium ou le palladium a lui aussi augmenté sensiblement.

Un nouvel agenda pour les banques centrales?

Les tensions géopolitiques entourant l'Ukraine ont quelque peu relégué la question de l'inflation au second plan. Jusqu'à récemment, on supposait que la Fed, en particulier, souhaitait relever les taux d'intérêt à plusieurs reprises (et rapidement). Il est préférable de freiner la hausse de l'inflation le plus rapidement possible. Certains faucons au sein de la banque centrale commencent dès lors à s'agiter, n'hésitant pas à employer un langage fort et à exiger une intervention substantielle. L'un d'eux est le président de la Fed de Saint-Louis, James Bullard, qui souhaite augmenter le taux directeur de 1% d'ici juillet.

L'inflation aux États-Unis continue d’enchaîner les records: les prix à la production ont augmenté de 1% en janvier, soit deux fois plus vite que prévu, pour atteindre le chiffre vertigineux de 9,7% en base annuelle. La recette? Une forte demande, une pénurie de main-d'œuvre et de matériaux, et une hausse des prix des matières premières et de l'énergie.

Le rapport des dernières minutes de la Fed montre que la banque centrale envisage d'accélérer le relèvement des taux d'intérêt. La hausse constante des prix de l'énergie est évidemment problématique mais en principe, l'inflation devrait commencer à baisser dans le courant de l'année. Il est essentiel que la pression inflationniste retombe au cours des prochains mois afin que les banques centrales ne soient pas contraintes de relever les taux d'intérêt plus rapidement et plus fortement.

Toutefois, l'escalade du conflit entre la Russie et l'Ukraine pourrait contraindre les banques centrales à revoir leurs plans. L'action militaire de la Russie pèsera forcément sur l'économie mondiale. Le marché commence à se rendre compte que le nombre de hausses de taux d'intérêt pourrait être plus limité que ce qui avait été estimé initialement. Le marché ne s'attend donc plus à une forte hausse des taux d'intérêt de 50 points de base en mars, mais plutôt à une augmentation de 25 points de base.

Si l'Europe et les États-Unis voient l'inflation exploser, le Japon parvient pour sa part à la contenir. Les prix de l'énergie y ont certes augmenté le plus rapidement depuis 41 ans mais l'inflation y est restée limitée à 0,5% en base annuelle en janvier. En hausse de 0,2%, les prix à la consommation sont restés bien en deçà de l'objectif de 2%. Les banquiers centraux du Japon maintiennent également que l'inflation est temporaire. Avec de tels chiffres, c’est bien entendu plus facile à dire qu'à New York ou à Francfort.

Marchés à revenu fixe

L'invasion russe de l'Ukraine a dominé l’actualité des marchés financiers le mois dernier. L'incertitude quant à la durée et à l'issue de ce conflit militaire a considérablement accru la volatilité sur les marchés financiers. Ainsi par exemple, l'indice VIX, qui mesure la volatilité de l'indice américain S&P500, a bondi le mois dernier pour atteindre son plus haut niveau depuis le début de l'année 2021.

La volatilité du marché signifie également une aversion au risque sur le marché. La fuite vers les valeurs refuges telles que les obligations d'État, l'or et certaines devises (dollar, franc suisse et yen) a été remarquable.

Dans le volet des titres à revenu fixe , les obligations d'État américaines et allemandes ont fait honneur à leur statut d'investissement super défensif. Néanmoins, la baisse attendue des taux d'intérêt a été, somme toute, très limitée. En effet, les banques centrales s'en tiennent, pour l’instant, à leur plan de resserrement de la politique monétaire à court terme. Après tout, une inflation tenace signifie que la crédibilité des banquiers centraux est en jeu. Tant que la crise ukrainienne ne se traduit pas par une chute spectaculaire de l'activité économique, il y a de fortes chances pour que les hausses de taux d'intérêt attendues soient appliquées, en particulier aux États-Unis.

Le taux des obligations d’État américaines à 10 ans a augmenté de 13 points de base le mois dernier. La courbe s'est aplatie, principalement en raison d'une forte hausse des taux d'intérêt à court terme.

Dans la zone euro, la situation est un peu plus complexe. En effet, les liens européens avec la Russie sont beaucoup plus intenses que les liens américains. L'impact économique de la tension militaire sera dès lors plus palpable dans nos régions. La Banque centrale européenne devrait également relever les taux d'intérêt, mais de manière moins forte et à un rythme plus lent que ce que le marché prévoit actuellement. Le taux des obligations d’État allemandes à 10 ans a baissé de 8 points de base le mois dernier et se situe actuellement à +0,02%. En Europe, la courbe des taux s'est pentifiée en raison d'une forte baisse des taux d'intérêt à court terme, ce qui indique effectivement que la hausse des taux d'intérêt - que le marché anticipait avant la crise ukrainienne - est en train de se réduire. Les taux des obligations d’État des pays périphériques de la zone euro (Italie, Espagne, Grèce) ont augmenté, tandis que ceux des pays du noyau dur (Allemagne, Pays-Bas, Finlande) ont diminué.

La crise ukrainienne provoque une explosion des prix du gaz, principalement en Europe. On craint que cela n'entame le revenu disponible des Européens et que la croissance économique en 2022 soit dès lors inférieure aux prévisions initiales. Il ne faut donc pas s'étonner que, face à une croissance économique plus faible en Europe, les écarts de taux se creusent beaucoup plus que de l'autre côté de l'Atlantique.

Les écarts de taux européens sur les obligations de type investment grade et high yield se sont creusés de 35 et 70 points de base respectivement en février. Aux États-Unis, il ne s'agissait que de 15 et 30 points de base.

En ce qui concerne les devises, les 'valeurs refuges’ ont gagné du terrain durant la période écoulée. Le dollar, le yen et le franc suisse se sont appréciés grâce à la volatilité et à la nervosité accrues des marchés.

Le rouble russe a perdu environ 30% de sa valeur en une journée après l'annonce de sanctions économiques et financières lourdes. La banque centrale a tenté de renverser la vapeur en relevant d'un seul coup le taux directeur de 9,5 à 20%.
La négociation d'obligations libellées en rouble (RUB) a été rendue plus difficile par la décision de la chambre de compensation Euroclear de ne plus accepter ces transactions.

Allocation d'actifs: la stratégie se veut plus prudente

Après l'invasion russe de l'Ukraine, nous nous sommes tout à coup réveillés dans un autre monde. Une guerre à 2 000 km à peine de notre porte est un scénario que nous ne pensions possible que dans le pire des cauchemars. Maintenant que nous y sommes, nous essayons d'identifier les scénarios possibles.

Nous pouvons encore vivre avec des prix de l'énergie légèrement plus élevés...

Cela semble peu probable, mais une fin rapide des hostilités avec un retour des parties à leurs positions d'il y a quelques semaines est encore possible. Il est plus probable que la guerre dure un certain temps encore. L'impact sur l'économie mondiale se traduira alors principalement par une période plus longue de prix du pétrole plus élevés. Cela ne tombe pas forcément bien à l'heure où la quasi-totalité du monde est aux prises avec une inflation très élevée. Le retour rapide des prix de l'énergie aux niveaux d’avant-crise sanitaire et les distorsions de l'offre provoquées par cette même crise sont les principales raisons de la forte dépréciation monétaire que nous connaissons aujourd'hui. Dans le scénario idéal, ces effets devraient s'atténuer dans le courant de l'année et l'inflation devrait dès lors retomber rapidement à des niveaux plus 'normaux’. Si, toutefois, les prix de l'énergie restent à leur niveau actuel, cela ralentira considérablement le processus, mais ne l'inversera pas complètement. Cela peut être viable dans un climat de forte création d'emplois, de solides augmentations de salaires et d’une épargne bien garnie, autant d’éléments qui peuvent soutenir les achats des consommateurs. Une croissance économique supérieure à la moyenne, une nouvelle augmentation des bénéfices des entreprises, et des taux d'intérêt plus élevés, sont la traduction financière du scénario que nous considérons toujours comme le plus probable.


... mais un choc énergétique n'est pas inconcevable

Étant donné le caractère imprévisible de la guerre et de la géopolitique en général, nous ne pouvons cependant pas écarter un scénario plus dramatique. Il ne s'agit pas nécessairement d'une guerre à l'échelle européenne. Tout scénario dans lequel les approvisionnements en pétrole et en gaz en provenance de Russie seraient interrompus (que ce soit par des sanctions ou un régime de riposte à Moscou) pourrait causer d'énormes dommages économiques. En effet, l'Europe est fortement dépendante du pétrole et du gaz russes. Les remplacer, même d'ici l'hiver 2022-23, semble impossible. Le monde est confronté à un choc d'offre que les analystes chiffrent à 140 dollars le baril de pétrole. L'inflation va donc encore s'accélérer et une grave perte de confiance des consommateurs et des investisseurs semble inévitable. Le reste du monde pourra peut-être se protéger un peu mieux, mais l'Europe semble être vouée à un recul économique. Cette perspective pousse indubitablement les marchés financiers à enclencher le mode défensif, ce qui pourrait entraîner des baisses de cours significatives sur les marchés d'actions.

Ne pas paniquer mais ne pas nier les risques...

Pour être clair, le scénario d'un choc énergétique n'est pas celui que nous considérons comme le plus probable pour le moment. Il n'est pas question de paniquer, mais il serait imprudent d'ignorer complètement cette hypothèse. Les remaniements opérés dans nos portefeuilles d'investissement les semaines et les jours précédents sont à replacer dans ce contexte. Nous avons réduit les positions en actions de nettement supérieures à la norme à légèrement sous la norme. Sur le plan géographique, nous avons déplacé l’accent de la zone euro vers l'Asie et l'Amérique du Nord. Au niveau sectoriel, nous avons surtout ajusté nos positions dans les secteurs cycliques et renforcé nos positions dans les secteurs plus défensifs.

Nous suivons de près les marchés et les événements et procédons à des ajustements si nécessaire.

Résumé
  • Nous réduisons les actions de 2,5%, une pondération inférieure à la norme mais qui reste dans la zone neutre.
  • La surpondération des actions de la zone euro est éliminée et principalement réinvestie dans le Pacifique (Japon et Australie). Nous avons ajusté la recommandation sur les fonds d'actions régionales.
  • Au sein des secteurs, les secteurs liés à la consommation, tels que l'automobile et le commerce de détail, sont progressivement réduits.
  • Dans le volet obligataire, la position courte sur les obligations d'État américaines est réduite de moitié et représente désormais 2,5% du portefeuille. 

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Disclaimer

La présente publication est une interprétation générale de la situation économique actuelle et ne peut être considérée comme un conseil en investissement, une recommandation d’investissement dans les instruments financiers décrits ou une proposition de stratégie d’investissement. 

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